董宝珍：新一轮白酒下行周期正在开始

白酒招商方案

尊敬的各位投资者：

大家好，近期白酒有波动，很多人问我白酒未来走势怎么样，尤其有一个政策监管，讨论抑制白酒价格——由炒作导致的高价格。感谢大家还惦记着我，认为我还是个懂白酒的人，所以我提供一些观点和理由。

很多人认为价格司的文件是常规监管，实际上这是没有看到本质，它不是常规监管，为什么？

请注意文件开头就讲：为贯彻落实党中央国务院领导的批示精神，我们召开一个价格的会议，讨论白酒的价格。

请注意，党中央国务院领导批示了，所以职能部门要开会，关于这一点我可以提供另一个事实，这个事实是曾经的茅台公司的核心高管跟我说的，我跟一位茅台的核心高管有一定的私人感情，他很认同我对白酒的分析，老请我去那儿聊白酒产业的态势，我也很感谢这位高管对我的认同，每次见面都讲一两个小时，核心高管还做记录和录音，所以我们也有一点私交，他跟我讲一个事情：某一年，突然他们接到了国家发改委给的信函，要求该核心高管与另一位核心高管，（另一位核心高管目前已经在监狱里服刑，）到发改委解释为什么茅台酒在限三公政策持续几年后价格又上涨了，向发改委解释一下，是什么原因导致的，是不是三公消费又回流了？所以他们二人就急匆匆赶到北京，到了一看，除了发改委还有10多个部委，有经济口的，还有宣传口的，让他们提供数据来分析茅台酒价格又上涨，是真实民间消费复苏，还是有一些新的三公需求的回头？

这十几个部委经过研究分析认为，说这次茅台酒价格的上涨并不是三公消费的回头，而是市场的自身的问题，所以也就了事了。事件中这位核心高管，他上来就说，当时发改委和那十几个部委在要求他们两个去提供数据的时候就说了，这个活动是因为贯彻党中央国务院领导批示，必须要处理这个事情，跟这次价格司的文件一模一样，所以这个不是大家理解的每年都发个常规的价格的会议不是一样的；而且根据华夏酒报的报道，主要是两场会议，一场是由行业专家，包括券商召开的，另一场是白酒企业的会议，上午一段是专家，包括券商，下午就是白酒公司召开的会议，历时一天，所讨论的内容主要是对价格和资本大量介入以后形成的某些泡沫的问题。

由此我谈一个主观分析：在2012年前后，当时中国有一篇文章叫《茅台的价格就是腐败指数》，这篇文章是市场著名的意见人士发表的观点，其观点几乎大大小小的媒体都有不同角度的论述。

在10年前，中国社会就有一种不一定客观，但是几乎所有人都这么认为：茅台的价格就是腐败指数，所以在2013年那一轮调整过程中，它就出现了限三公政策，马上以茅台为首的高端白酒价格崩塌，经营剧烈的波动，所以中国社会至少是曾经存在过普遍的社会认识，茅台的价格是跟社会清廉度成反比的，这个认知对不对，客观层面是不是与事实一样的，倒不重要，重要是大众就这么认知的，媒体就这么认知的。社会舆论有一个特点，不见得流行的都是真的，实际流行的甚至绝大部分还是不真实的，但是这不重要，只要大众相信，因为这种相信就会引发严重的社会问题。

现在，在是中国社会好像认为茅台是腐败指数的，也相对减少了，但是确实在历史上就是广泛的人都这么认同。

于是，接下来的岁月里就有一个问题，如果茅台酒的价格特别高，高得离谱，而且涨得又特别急，加之历史上就存在社会大众就认为茅台是腐败指数，这两个事件结合起来，将有可能引发一个大家已经不太相信的社会大众认知，重新流行。

你如果说限三公之后，茅台酒价格一直稳定的跟人均社会工资水平稳定的正常的演化下去，那么就越来越多的人，不再相信茅台酒的价格跟社会清廉度成反比。

但是如果在现实层面突然出现茅台酒价格飙升，跟2012年那样的，甚至超过了2012年，那么历史上大众观念中存在的认知就会被唤醒，它一旦被唤醒，出现一个很可怕的社会矛盾：人们基于茅台酒的价格判断社会的清廉度，茅台酒价格又飙升了，所以社会清廉度下降了，这对中国来说是不好的。

这就解释了为什么至少有两次出现过贯彻落实党中央国务院领导批示的精神，做好白酒价格监管，也就解释了为啥党中央国务院日理万机，对于一个非战略产业产品的价格还要批示，这里面经过这么一个逻辑分析，恐怕大家就明白了，历史上有一种认知就是茅台酒的价格跟社会清廉度成反比，虽然经过限三公以后，确实认知就弱化了。

现在三公需求绝不是高端白酒的主要客户，基本微不足道了，但是老百姓脑子里曾经有过那么个认知，你现在再给他飙上去，保不齐这个认知又回来了，一回来社会就不好弄，大家恐怕明白这个问题，这个是我基于事实的分析。

这就解释了为啥监管部门这次发布的会议的主要核心内容就是关于对价格投机的关注。你看上一次茅台核心高管跟我说的，发改委让他们去北京汇报是发改委当时也不清楚酒价上涨是炒作的？还是正常民间需求？还是限三公之后又有三公消费回流？没有搞清楚，他们去汇报了才搞清楚，不是限三公回流了，是正常的，就没有特别干预，这次他这个会议文件，上来就是说咱们开会，党中央国务院有批示，咱们开会解决一下价格过高的问题，资本大量涌入的问题。

你看他这个会议的内容是很明白的，价格太高了，是资金的力量炒作的，而且落脚点是怎么解决，专家给我们出主意，企业给我们想办法，怎么解决价格过高问题，所以会议的目的就是要解决价格过高，为什么？价格过高以后会唤醒曾经在大众脑海中的认知，而那个认知被唤醒对社会不利，并且监管层就知道这个价格上涨，它根本跟三公回流没关系，根本跟正常民间需求没关系，就是有一部分人炒作，而且这种炒作就导致：炒作者把炒作利益装到兜里走了，最后危害留给社会了，而且这种危害它已经超越了经济层面。

大家知道高端白酒从来都是社会饮料，从来都是跟经济、文化跟政治有关联的，什么“杯酒士兵权”，酒这个东西历来不是纯粹的一个饮料，是社会性的，所以你炒作这个商品比炒作大蒜的危害并不小，比炒作很多农副产品的危害还要大，因为它会溢出经济范畴，进入到非经济领域，这就是为啥出现了“党中央国务院批示”的原因，所以要抑制价格。

中国社会有一帮职业炒高端酒的人和资金，都炒了十几年二十年了，他越炒就越炒的起劲，所有的白酒业内的力量，似乎还抑制不住炒白酒的力量，所以就只好由最高监管层来解决，监管层上面有党中央国务院领导的批示，下面又要召集专家和企业想办法，并且主要矛盾是解决价格过高的问题。

于是我就问大家，炒作者推高的茅台酒价格还有其他酒的价格能被抑制住吗？或者我问大家从价格的角度，经过政策监管，已经连续几年茅台酒价格飙升的势头是不是已经不可能持续了？随之而来的将是一种茅台酒价格的重新下行周期，这才是我们投资者需要考虑的。大家自己来琢磨，反正业内是没法控制茅台酒价格被不断的炒高，现在监管层拿着更高的批示来处理，他能不能抑制住？自己来定。

接下来我来谈一个问题：白酒的周期以及白酒周期的三个具体表现。

白酒是消费品，但是你千万不要把它理解为跟牛奶那样的消费品，甚至不能理解为像啤酒一样，白酒是有强周期的消费品，它为什么有强周期？因为白酒的周期由以下三大要素组成：

第一，白酒有强烈的价格周期；

第二，由价格周期引起强烈的渠道库存周期；

第三，价格周期、渠道库存周期共同影响了白酒企业的经营周期。

这三个周期是白酒周期的三大指标，而为啥白酒有这么强烈的周期，主要就是白酒的产品特征所决定的。

白酒不像啤酒，也不像牛奶，如果谁囤积啤酒、囤积牛奶必定赔光，因为牛奶、啤酒越存储越不值钱，但是白酒是越存储越囤积越值钱，而且高端白酒还有个特点，这就是我的“精神经济学”里提到的：高端白酒的价格和人均月工资收入成正比例关系（参见董宝珍著《茅台大博弈》），当人均月工资收入提升的时候，高端白酒的价格也要提升，因为高端白酒和压岁钱，和我们结婚随礼的份子钱的原理是100%一样的，它的价格不与成本有关，只与人均收入有关。

你看咱们70年代茅台才7、8块钱一瓶，今天就上千了，为什么？

人均工资上涨了，在茅台卖8块钱的时候，其实中国人的人均工资才几十块钱，这么长时间，茅台酒的价格和人均月工资收入的比例关系，基本没有太大变化，所以这一特点就使得高端酒有随时间上涨的这一特征，这种上涨也不是说你想上涨多少就上涨多少，就是跟人民的收入水平成正比例关系，这样一个特点就导致了在茅台本身高端白酒具有越存储越质量好的特点，再加上高端白酒有随收入水平上升的这样一个特点，两个特点结合起来就使得囤积成为一个有利可图的生意，就是我不以消费为目的，我就囤起来就可以增利，因为我这个产品不怕囤，越囤越值钱。

第二，囤的过程中酒价会随着时间推移而上涨，这样对于高端白酒，产生囤积是它产品特征固有的必然，是不可避免的。高端白酒必然形成囤积，那就会制造出一个囤积周期，并且由囤积周期引发一个价格周期。某个时间段在某种原因的作用下，人们就开始觉得囤积有利可图，就开始囤积，囤积作为一种需求，就把价格拉高了，价格一上涨又作为一个信号刺激了，更大规模的囤积，更大规模的囤积，再次推高价格，形成正反馈。

这对我们金融市场的投资人恐怕一点也不陌生，牛市泡沫期的股价不就是这样的，所以由产品特征和定期涨价的特点所决定的必然的囤积，自然引发了囤积的渠道库存周期和价格周期。

这两个周期就像孪生兄弟一样搅在一起。你考察白酒周期要考察价格，当有的时候你不太知道渠道囤积的情况，那么你就用逻辑知道，只要价格飙得很高的时候，而且是急速飙升，渠道囤积一定是同步放量的，这是逻辑的必然。在这两个周期下，白酒企业也就必然陷入了周期。大家可以看一下茅台的净利润增长数据，从20年的周期看，完全是一个大幅波动的周期，比钢铁周期波动不见得小，所以企业经营会因为价格周期和渠道库存周期而必然的产生周期。

对于企业的经营周期，此时此刻我想发表一个重要的观点：在价格周期和渠道库存囤积周期上，最严重的是茅台，随后次严重的就是五粮液了，所以价格周期和渠道库存周期是与它的高端还是次高端——行业地位有关系的，越是高端越容易出现囤积以及由囤积引发的价格波动。

越往下，二锅头没人囤积，二锅头价格一直很稳。往下到400块钱以下的酒，或者到200块钱以下就基本没人囤积了，囤积都是在越高端越囤积。所以我们说茅台酒的价格波动和茅台渠道库存的波动是最严重的，这是个客观事实。

但是——这是我最重要观点——企业经营的影响茅台是最小的。大家看2013年那次限三公引发的白酒周期，茅台酒的价格从2000多，猛跌到900块钱，渠道库存我自己测算过，大概一度接近2万吨。我在《茅台大博弈》有详细分析数据，所以库存高速波动，但是你看茅台是率先脱困的，茅台甚至没有出现过负增长，像五粮液、洋河、泸州老窖、汾酒都是负增长，百分之几十大规模的衰退。

所以我的观点就是：从价格周期和渠道周期，是越高端波动的越厉害，但是从经营周期，茅台其实是最稳健的，为什么？这种现象背后一定有原因，因为大家都不知道，在中国高端白酒界只有茅台是逆周期操作的，茅台是很懂白酒的，茅台公司不会跟人们花言巧语的说话，甚至不会满足你的愿望，逗得你很愉快，但是茅台公司管理层非常懂酒，他就特别知道白酒周期的规律，所以茅台的供货量和消费都是逆周期的，在上升周期，茅台酒的价格上升，渠道库存增加的时候，它一般不调价，因为他就知道上涨是炒作型上涨，你一调价炒家就高兴了，炒家抓住机会就给你炒。

所以茅台在上升周期采取的是抑制价格政策，加大渠道供给，在这过程中一定程度也平抑了价格，但是正常情况下还平抑不住。但是茅台相对的是逆周期，不随着由炒作引发的价格高增长而盲目乐观，这是茅台特点；当到下行周期，价格下来的时候，茅台同样是逆周期的，所以我们看茅台的经营业绩有波动的情况下，它还是相对稳定的，它实际上在一个产业本身具有高波动特点的行业特征下，茅台采取了逆周期操作，逆周期操作是最正确的。

人弃我取，人取我予；别人恐惧我贪婪，别人贪婪我恐惧。茅台在操作中是非常坚持逆周期，我自己跟茅台都接触过，他不太会公关，但是他非常懂酒，他就是坚持逆周期。除了茅台以外的其他白酒，我老董看到过，他都是顺周期的，他们的经营策略：到了上升周期了，茅台价格涨了，渠道活跃了，囤积的来了，他们就抓住这个机会，扩张经销商，给产品也提个价，然后加大供给。

除了茅台以外的酒，我没有大规模的精细化研究，但是我通过一些宏观的数据看，他们都是顺周期，他们那些白酒企业经营，他是借助于白酒泡沫来扩张的，越是品牌力弱的，越是离最高端远的那些酒厂，越喜欢白酒泡沫周期，在泡沫周期，它赶快找经销商，那时候经销商愿意来，就很类似于有一位大v说的，“你不炒泡沫你就是穷命”，因为在泡沫周期那些非顶级品牌它就好拉经销商，好压货，想囤积你就囤积，反正你囤积我是销售额，我也不给你退。

这一类非茅台酒的顺周期操作，助长了泡沫，同时也使他们的企业经营数据是高波动的。

你看一下上一轮白酒周期除了茅台以外，都百分之几十的大规模的衰退，像上一轮白酒周期中衰退最惨的是谁？泸州老窖和山西汾酒。泸州老窖当时用银行抵押卖酒，把酒卖了，然后经销商拿到酒以后再放到银行抵押，最后抵押的找不见了，还有一场官司，这些事件都是这些酒类企业，它都是顺周期操作，顺周期操作就上升周期它升得很猛。

你看这一轮白酒上升周期，茅台增长不是最大，你看好几个白酒企业增长100%甚至200%，白酒企业是传统产业，哪有那么大的增量，他就是顺周期的利用泡沫拉经销商，好几个白酒企业，它的财务报表中他的应收票据都是几倍的增长，什么叫应收票据？

就是经销商进货的时候拿不出现金来，所以他的现金流不增长，但是他都是经销商拿着票据给他进货，票据就是经销商从银行贷的，那些经销商能开出上百亿的票据给上市公司。白酒是很有现金流优势的，卖酒的人都收现钱，经销商如果正常有好的动销的话，他有足够的现金，他用不着开银行承兑汇票，银行承兑汇票还是有成本利息的，但是现在的话，大规模经销商使用巨额承兑汇票，那就从常识上倒推出：实际经销商的动销一般化，缺乏足量的现金他才使用票据，但是这些酒厂不管这些，因为上升周期我才能扩张。

尤其是有兴趣搞全国化扩张的，他就是利用整个产业已经进入泡沫和囤积期以后，所有经销商脑袋都热，他就顺势利用，也是一种割韭菜的模式。

我的理论是我做白酒研究了很久，我有个习惯就是研究来研究去我就不谈现实了，就变成纯理论了，我通过研究白酒制造了很多理论和概念，今天我再制造一个理论和概念：白酒就是固定的必定是逃脱不了囤积性导致的渠道库存周期和价格周期，在这个渠道库存周期和价格周期中，理性的做法是逆周期调控，渠道给囤积的时候，我反而不随渠道起舞，到渠道开始抛售的时候，导致价格下跌，我又是逆周期，这样经营就稳定了。

应该讲大型酒企都应该采取逆周期调控，但是中国只有茅台是采取逆周期调控的，基本上其他酒厂都是高兴的利用顺周期制造泡沫，所以他们用顺周期的，它在上升周期是扩经销商，压货经销商，产品多元化，然后产品再提价，所以在上升周期，它是超茅台的，很多二线白酒在上升周期的经营数据是超过茅台的。

但是在下跌周期的时候，茅台相对稳定一些，茅台也会波动，但是波动最惨的大幅负增长的都是超茅台的，为什么？他们都是顺周期的，这也是他们品牌力弱，你要是在逆周期行业都萎缩的情况下，他招不到经销商，这就是我的一个理论概念。

白酒的周期的三大表现，价格周期、渠道库存周期、企业经营周期，而在企业经营周期中，你千万不要表面看问题，你说茅台酒的价格跌这么严重，茅台去库存这么严重，所以茅台的经营很困难。错了！

你感官上确实是价格和渠道库存，茅台最严重，随着品牌力的降低，他那个品牌力影响力越大，渠道库存和价格波动周期越大，但是最终企业受影响程度是决定于企业是采取顺周期还是逆周期的战略，当企业采取逆周期战略，反而就能平抑，再加上茅台酒的价格，它跟出厂价离得太远了，所以价格波动的时候主要受伤害的是渠道的炒家，茅台本身它有个价格安全垫，这样它反而很稳定，其他的那些利用泡沫大规模扩张的，他必定付出代价。

下一步，价格司贯彻党中央国务院领导批示的精神，一定是逆转价格，如果说这次逆转不了，他没法向领导交代，而且另一方面价格也已经在天上了，已经泡沫化到极端了，所以它一定能压住，如果再压不住它还有政策；价格一旦下行抛出马上就抛，这就是炒作的特点，趋势交易都是，只要不上涨我就卖出。

价格下跌，渠道库存下跌，企业最后就要受影响，企业影响应该在明年或者是四季度有体现。这一次，2016年起的白酒上升周期已经结束了，老董懂点酒，我没办法给你论证，我就认为它已经结束了。

而且老董的观点有个特点，就是说完以后很长时间才变成现实，说完以后人家还在上涨，我现在告诉你白酒的上升周期已经结束了。如果大家有兴趣看一下我写的《茅台大博弈》，那里面大量的阐述了白酒周期的一般逻辑，周期都是重演的，没有什么新事物。

加之白酒目前也是高估值区域，所谓高估值区域不是我说的，你看一下它的历史市盈率，它要回到合理估值，就像茅台的价值中枢，应该是从来没超过30倍，是价值规律决定的，其他白酒的经营优势比不上茅台，再加上他们又采取顺周期本身是高波动的，所以它的市盈率不应该超过茅台。

最后我再说一点闲话，我很长时间不去基层调研白酒了，我过去两三年没有深入的研究白酒，所以我这段论述全部是闭门造车，基于自己的记忆，基于自己的历史经验，在上一轮茅台2013年周期形成的思维模式，所做出的纯逻辑分析。

我认为有时候分析水平高到一定程度是不需要看现实的，所以因为它是纯逻辑分析，它有可能跟一些细节有点不一样，但是真正能穿透未来的是这种纯逻辑分析。谢谢大家，再见。

来源: 白薯讲娱乐

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