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[企业专区] 2020年白酒行业发展趋势分析

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发表于 2019-12-16 15:43:17 | 显示全部楼层 |阅读模式


 


对于当前来看,白酒进入到了一个什么阶段?招商证券的杨勇胜在2019雪球嘉年华上表示:我的定义,这个行业是从青年到壮年,这个过程中,这个人还是在不断长大,不断更有力气,不断的创造收入,但是在过程中会有一些感冒,或者会有一些发烧头疼脑热,但是并不逆转和妨碍这个行业的趋势。



以下为演讲全文:

尊敬的各位球友们大家下午好我是招商证券的杨勇胜我从事这个行业的研究从2011年到现在有8年的时间不过另外一个有意义的数字就是我也是一位球友我在雪球上的账号也有三年多的时间了过去我的账号一般都是发平时的报告因为作为券商的研究员有合规的原因不能发过多非报告上面的内容所以今年年初的时候有一位球友给我发了信息说杨老师您是机器人吗我说我不是机器人我是本人

所以今天来这个会场也跟大家做一个现场的互动带来的是我对明年整个白酒行业的一个判断

我的题目叫不确定的环境确定的溢价昨天下午我大概接了十几个电话都是在问白酒这个时间是不是发生了什么变化很多时候是不是有什么新的一些反转或者是拐点这个其实就是代表着当下对明年白酒行业的一点判断就是有很多的不确定性包括来自于比如说政策层面的比如说昨天传的消费税的政策比如说对于明年经济的形势带来的这些企业目标能不能做到比如我们最熟悉的茅台今年将实现集团千亿收入目标明年公司的发展规划怎么做其实这些对我们而言都是不太确定的但是我们的投资就是要在不确定中去寻找确定的机会我在这个报告里面就是想把我们对于白酒行业的一些理解包括商业模式产品属性资金的想法未来发展的展望告诉大家虽然这个行业经历了五年但还是值得大家关注非常好的行业

首先我们可能还是要去回首一下为什么过去的五年每一年的年末包括去年包括前年的年末我们都在讲为什么你们行业就一直牛是不是明年就不行了这种论其实已经延续了好几年我们先回首过去白酒发生了什么能让它连续有五年的牛市

我认为过去五年其实白酒虽然是五年的一个牛市但是其实它有一个最大的特点它其实是从坑里爬起来的也就是说五年的起点是从2014年底2015年开始其实在之前几年白酒是经历了一波大幅度的调整所以整个白酒五年的牛市应该经历了三个阶段第一个阶段就是从2014年是估值修复年

整个行业虽然没有出现往上走的趋势但是整个行业已经触底这个时候大家都记得2013年底的时候茅台的股票在2013年底对应的估值仅仅只有9倍所以在那个时间我们也做过一次研究当大家发现这个公司它的盈利预测或者说2013年的三季度这个时候它的业绩的预测没有再出现低预期的情况就是当你预测这一季度其实这个报表都很差在这个时候就像一个人穿过一条河流你往前走一步你会发现这条河流越深一步那你心里是没有底的当你走到河正中间的时候你会发现这个河水并没有把你淹没掉这个时候其实它被砸得很低的估值就被修复了所以2014年全年其实作为我们食品饮料的分析师在白酒上面的关注度其实没有这么多但是你回首发现其实整个2014年白酒经历的估值修复带来的行情一点都不小

第二个阶段到了2015年的春节第一次发现茅台酒在春节的时候出现了断货这个时间就是整个行业开始复苏。我记得2015年的2月份当时我们写了一篇报告写的是泸州老窖这时候整个市场预期是降到了最底部但是在2015年的春节出现了一些复苏和反转

我们当时写的报告的题目是四个字一个成语深蹲起跳就是整个行业其实老窖是一个最典型的代表它是这一轮行业当中调整最多的一个公司所以在那个时间这些泸州老窖五粮液包括茅台开始出现了业绩的复苏

第三个阶段应该是从去年开始这也是包括华创的董老师讲的就是整个行业已经开始有长线的资金流入大家都在讲长线的资金是外资我其实并不完全这么认为我在雪球上看到大家的评论这种分享包括我自己去国内的一些基金公司路演这些基金公司的基金经理也是在受这些理念的感染和洗礼所以整个的资金长线资金的比重在逐渐的提升整个估值是在被重构的

第二我认为其实为什么这个白酒能在五年之间回升回来最大的原因它是一个创造价值的行业刚才5G的分析师讲了很多的国产替代其实白酒它是全球最好的烈性酒这个话也不是我第一次讲的这句话第一次讲的是茅台的季克良为什么这么讲呢因为海外的烈性酒都是工业发酵单一发酵快速酿造它的出酒率非常高香型比较单一只有中国的烈性酒是天然微生物的发酵这是非常难替代的里面的香型有非常多的成分无法分析出来截止到目前

所以应该说是整个白酒行业的回升是一个价值的回升过去有一个指标城镇居民的最低工资标准一个月的最低工资能买一瓶茅台这个指标在2010年之前是高度吻合但是2012年出现了偏差2012年整个茅台酒的价格已经涨到了2000块钱但是人均最低工资标准是1000现在应该说是这一轮下来之后是一个价值的回升这个回升到今年茅台已经2300到2500基本上这个价值回升差不多了

第三为什么白酒会像其他资产跟其他资产有很多不一样呢白酒这个资产太特殊了我把它定义成为令人上瘾的稀缺资产极具护城河和盈利能力我总结了几点白酒的特点其他的产品是不具备的第一点你可以想一想白酒是没有保质期的也就意味着这些企业的库存它是不会出现减值第二点白酒很少有食品安全包括2012年的塑化剂它其实也是工艺上是无意不是有意的编制第三白酒是一个令人上瘾的发酵品发酵的产品对于很多产品来说铸就了口味的黏性所以令人上瘾的发酵品使得这些企业它的消费者有不停重复消费的特征和白酒相类似的特征除了白酒之外像包括咖啡像包括烟还有像包括可口可乐其实都有这种特点

第四它是一个社交品大家去喝白酒包括像茅台这样的产品它不是一个人喝是一群人喝这时候它变成了需求曲线是弯曲的就是经济学上讲的所有的产品都是价格越高购买者越少但是对于白酒来说价格越高它在一定合理的范围内价格越高反而让大家认可了它的价值所以在2016年的时候当时有很多媒体在报道茅台的价格一路往上涨当时很多人觉得是负面的但是我在其中也看到了正面就是当时的报道很多时候央视还有微信很多都在报告其实它反而是变成了一种广告一种宣传让大家知道了它的价值所以结合这个特点其实茅台为代表的中国白酒是非常具有特殊属性的稀缺资产这就是为什么包括上午我们这么多的球友都提到了这个公司都提到了行业这就是背后的一个商品的属性

对于当前来看白酒进入到了一个什么阶段我的定义这个行业是从青年到壮年

这个过程中这个人还是在不断长大不断更有力气不断的创造收入但是在过程中会有一些感冒或者会有一些发烧头疼脑热但是并不逆转和妨碍这个行业的趋势

第一我认为整个白酒行业已进入到一个中速的增长阶段2017年三季度茅台的三季度报告出来之后打开了报警震惊了所有的人当季度茅台的报表应该说是市场觉得大概是40%50%乐观的60%结果茅台三季业绩翻倍还多那段时间是带动了整个白酒行业进入了高速增长的阶段五粮液的李曙光董事长也是2017年来到公司泸州老窖经历了调整之后也进入了一个高速增长的阶段所以2017年的三季度开始整个白酒行业是进入早到了本轮景气周期的快速增长阶段经过两年的时间我们今年能够看到茅台进入到了千亿五粮液也进入到了千亿古井顺鑫汾酒都进入到了百亿的阵营另外经过了这两年多的高速增长这些白酒公司应该说都有一个比较高的基数所以展望明年整个行业应该是回归到一个中速的增长阶段但是中速并不代表失速整个行业这些企业都非常的理性和冷静这些企业一点都不慌都不乐观都不盲目所以整个行业应该说回归到一个常态的增速水平也就是这个原因最近这段时间我了解的因为我们平时工作接触的机构投资人比较多最近有一些机构投资者有一些卖出的动作就是因为之前预计这种高速增长会持续这样的资金最近其实从9月份10月份到现在大家可以看到除了昨天茅台跌之前茅台没跌之外其他的很多公司的估值都已经开始回落所以如果是在9月份10月份的时候对我来说其实压力是最大的因为那个时候我建议大家聚焦投资机会但是我也更不能建议大家卖所以到现在这个水平反而应该说昨天这样的一个回调包括从9月份以来其他公司的回调应该说对于白酒明年来说又是打开了进一步的空间

除了整个行业增速的回归之后整个行业跟上一轮白酒有什么不一样的地方呢其实这一轮我觉得对于投资白酒的逻辑跟上一轮是完全不一样的大家可以看到上一轮的时候是茅台带动了整个白酒行业的价格在不断的冲高还有包括像洋河的梦之蓝像汾酒很多这种次高端的产品上一轮是800多块钱这一轮茅台酒的价格不能再带动整个行业价格的快速上涨这意味着什么结果呢就是整个行业已经出现了价格带的分化这种价格带的分化带来的就是过去我们投资白酒就是买板块我们过去买大的买小的都能赚钱

这一轮我们就发现不同的价格带它的景气度不一样增长逻辑是不一样的对于高端白酒来说整个白酒三家公司未来的增长仍然是量价齐升而且这两家公司授意茅台的价格不断的上行它的天花板在打开所以对于五粮液老窖来说其实都是明年后年未来都是量价齐升的空间

对于次高端白酒来说由于次高端价格带里最大的剑南春卡位在360块钱这个价格一直都不涨不涨背后的原因是什么呢就是背后的消费者已经不是政务消费已经是在座的各位这种个人消费家庭消费商务消费在大家的心目当中这个酒值多少钱是有一个心理认知的这种认知就带来酒的价格不能涨太多涨太多了消费者会觉得这个酒并不物有所值所以对上一轮爆发式增长的企业来说价格不断往上涨经销商的速度是不断加速的这一轮这些经销商就没有办法享受这些次高端白酒涨价的红利所以整个次高端白酒这一轮的增速是比上一轮要弱的对于区域性的名酒可以说是享受着集中和升级的逻辑这个背景下其实我们可选的标的是在变少的

对于未来的这种预测我们是怎么去判断的呢其实今天下午董老师讲的二次觉醒的消费时代其实对于食品饮料来说是格外的明显因为经过改革开放应该是40年的时间我们是2014年第一次发现啤酒行业的销量不再增长2016年发现白酒的销量也不再增长了不再增长之后整个行业进入到了一个升级的阶段在这个升级的过程中消费者究竟看的是什么消费者并不是看你的产品是不是到了我的这个销售渠道而是看你这个产品到底值多少钱是不是值这么多是不是我去消费它我是很有面子或者是很符合我的消费的这种价位

在这个背景下其实整个也应该说是回归到了一个品牌时代各个企业是回归到了自己应有的品牌的价值

未来的整个趋势应该说仍然白酒是具备量价齐升的基础这种量价齐升和上一轮最大的不同是上一轮是企业控制不住消费者看不懂经销商活力很大但是到最后风险也在集聚的景气这一轮整体来说是非常的健康非常的良性这种健康和良性的量价齐升其实是能够让景气度变得更久

我们做了一个统计就是过去的十年期间包括了2013年整个行业的下行高端白酒的量复合增速是10.1%价格的复合增速是6.4%这意味着什么这意味着整个行业不断的在扩容同时这个行业跑赢了CPI它的价格涨幅快接近了M2这一点对于我们的投资带来什么呢就是你拥有这种资产你就具备了跑赢通胀的能力这种跑赢通胀你看着价格提升了6.4%并不高但是其实一定要重视复利的力量你一年跑赢并不难三年跑赢有点难度十年跑赢很多资产都是跑不赢的所以在这种复利的力量背景下其实高端白酒在过去显现出的威力在过去仍将持续而且我这里列举出来的6.4%的数据还仅仅只是茅台五粮液泸州老窖的出厂价还没有包含它的终端价格

所以我们在选很多商业模式选很多资产的时候对于这种资产能不能够去跑赢你的口袋里的钱能不能跑赢通胀这个是非常重要非常关键的第二层对于行业未来的展望应该说整个行业的周期性在不断的弱化这种周期的弱化来自于三个谨慎厂商谨慎这一轮各家白酒企业对于茅台来说我们可以看到今年4月份到上个月连续三次讲茅台明年是基础建设年很多白酒企业应该说在这一轮当中是抱有着非常谨慎非常务实的态度包括像次高端的很多白酒都是在严格控制自己的价格在控制自己经销商的扩张

这是厂商的谨慎经销商其实也在谨慎我们因为作为分析师研究这些白酒除了和企业交流之外很重要的一点就是要和经销商交流我们微博上也有一些茅台的经销商朋友也来参加我们这个活动我相信这些朋友应该最具有代表发言权他很能感受到这轮白品牌在招商的时候你会发现这种招商的难度是跟着品牌走的今年初到现在两个公司涨幅最高的一个是五粮液一个是山西汾酒这两个公司今年除了自己改革释放的红利之外有一点原因很重要的一点就是它们在省外招商的过程中经销商是非常愿意做这两个品牌的我听说想做五粮液经销商的要排队汾酒这边很多经销商也在关注这一轮跟上一轮发生了很大的变化上一轮经销商想怎么做呢

我去代理一个不知名的品牌这个品牌出厂价比如说200块但是我可以通过我的能力卖到500块钱但是一年可能周转两次这是上一轮的打法这一轮的都不这么做了我摆在店里面不需要做太多的推销消费者自然就会来找到我来买这个产品所以今年五粮液汾酒两个公司在省外扩展的速度要比预想的快很多这一点的变化也是经销商心态的变化另外我刚才提到这一轮茅台已经不能带动整个白酒行业的量价齐升这个带来什么结果呢就是经销商不囤货了经销商不再依靠年初进一批货500块钱一瓶到中秋节就变成550块钱一瓶了那我就捂着不卖整个库存的压力就变小了

第三是消费者的谨慎上一轮的消费者在消费的时候并没有考量自己的收入因为上一轮花的不是自己的钱这一轮白酒的消费者其实花的自己的钱对于买什么产品对于是否囤积对于是否更多的购买其实是更谨慎的这三种谨慎带来的结果就是这一轮的行业大家可以看到高端的白酒可能还不太明显次高端白酒就是300到600块钱的次高端白酒这些企业他在这几年他业绩爆发的速度比我们想象的是要小的而且有很多企业其实还没有到爆发的时间点所以这样的话整个行业的波动加大从我们专业的投资角度来说有一个股价的计算公式用DCF模型计算的话里面有β意味着波动率整个资产波动率的下降带来就是整个资产它的估值提升所以这一点来说行业周期性的弱化对于板块的估值提升也是非常重要的

第三点就是白酒的品牌时代这个应该说是非常久了十八大名酒这一轮既然是品牌时代经销商既然是这样的一种选择消费者既然是这样一种购买的行为其实对于球友们做投资来说其实选择的标的最后的结果标的是越选越少估值是越来越高的所以今天看到不同香型的几个龙头浓香型的五粮液老窖酱香型的茅台清香型的汾酒这几个公司作为香型的龙头今年的表现都非常的好所以这个表等于给我们提供了一个选股的名单

当然我们对于行业来说或者对于经销商朋友来说我们也有一个建议就是我们去看哪些厂商能够做到厂商的一种协同一种联盟能够让厂商让经销商赚钱有一个观点一个品牌如果能让经销商赚钱这个品牌一定会有比较大的发展后半句就是这个股票一定会有机会这一点我可以做一个类比一个基金一个私募产品一个公募产品如果不断地让净值往上走那么它的产品规模一定是扩大的所以对于这一轮来说能够把握住经销商的心态能够让经销商和厂家共赢如果是这样的一个品牌其实我们在选股的时候是可以去重点关注都可以去挖掘这个公司的估值是否合理

最后对于八年时间对白酒的研究对食品饮料的研究我想提一点思考投资应该是反人性与智慧的修行。我这里有两个词一个是反人性一个是智慧基金经理和我们在座的球友都是个人都会有人性的弱点我去路演的时候我讲一篇非常长的深度报告兴趣是会弱一些我讲一个段子讲一个故事兴趣自然会高一些

再比如说我们今天论坛的主题叫十年如一十年如一意味着我们在十年当中要把握一个或者几个重要的趋势坚持持之以恒但是很多时候人是会受到短期的一些事情的影响变成一如十年把一个短期的事情演化成为未来可能很长时间的趋势所以很多时候我在思考资本市场它的价格比如说是在斜率往上走但是它的股价经常波动这种波动有一个干扰因素就是季报我们经常会被一些季度报表的波动所扰动比如说茅台某个季度发货量低于预期比如说某个公司他当季度费用像酒鬼三季度费用都确认了报表低于预期大家就开始预判整个行业会变成一种趋势这种其实就是人性的弱点我们其实在很多时候投资的时候是一定要去克制住自己的弱点去把握背后真正的逻辑

第二就是智慧这一点我觉得应该说是要去不断地通过行业的预判不断地通过对于公司的思考来把握你对于一个公司未来的成长对于一个行业未来的判断是否正确这个我觉得我自己的方法就是在过去反思某个时间点我看某家公司某个行业是否有错误我犯了什么错误在未来我要不断的弥补自己的错误所以方法论很重要案例也很重要

我作为一个8年的研究员作为一个3年的球友跟大家做这样一个汇报也告诉大家我在雪球上不是机器人我是招商证券的杨勇胜谢谢

 来源:谏策战略咨询


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