高费率推年份原浆，古井贡酒200亿道路不易

白酒陈列协议

　　2018年，古井贡酒(122.490, -0.90, -0.73%)实现营收86.86亿元，归母净利润16.95亿元，同比增长47.57%，白酒行业一片向好的背景下，今年年初古井贡酒提出下一个目标是五年内实现200亿目标，再造一个新古井。管理层表示古井贡酒的下一阶段增长主要依靠次高端及以上的高毛利产品的扩张，主要为古7、古8及以上的年份原浆系列产品，以及省外市场的开拓。
　　不过，古井贡酒近年来尽力避免消费者对年份原浆的误解，作为非年份酒的年份原浆是否真的能有相应的品牌号召力，相关的次高端及高端产能是否能赶上，较高的销售费用率维持下的销售业绩能否持续……一系列问题或将轮番考验古井贡200亿元的"诗和远方"。

　　年份原浆品牌具备200亿的潜力吗?
　　尽管早在上世纪九十年代就提出了年份原浆酒概念，不过由于当时的消费者的经济条件受限，古井贡酒的年份原浆酒并未能像如今这般大红大紫。

　　1990年起，时任古井贡酒董事长的王效金主张多元化让古井贡酒陷入了骑虎难下的局面，在古井贡酒的管理班子更换并引入了一批相对年轻的经理人后，公司从战略、人员、产品、营销等诸多方面进行了改革，在众多的调整中，2008年推出定位中高端的战略性产品"年份原浆"对于公司走出泥潭起到了决定性的作用。

　　当年，推出的包括5年/8年/16年等三款产品，时至今日，年份原浆已发展为包括：古26、古20、古16、古8、古7、古5、年份原浆献礼版等在内的系列产品线。

　

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　　年份原浆系列产品贡献了古井贡酒大多数的营收和绝大多数利润占比，近年来在中高端产品的快速上升的势头中，古井贡酒的营收及利润也实现了较快增长。

　

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　　公司的归母净利润从2008年的0.35亿元增长到2018年的17亿元，十年增长了48倍，毛利率也由38.47%上升至77.76%，ROE有4.01%上升至24.03%。2018年经营活动现金流净额达到历史最高的14.41亿元。

　　如果说国窖1573拔高了泸州老窖(82.770, -1.41, -1.67%)的品牌定位，那么说年份原浆对于古井贡酒也有同样的意义一点也不为过。但，年份原浆并不是真正意义上的年份酒，年份原浆的品牌力与国窖1573也存在明显的差距。

　　古井贡酒年份原浆标注的数字，不仅不是特指酒存放的时间，也不像茅台年份酒那样用部分老酒勾调形成的，而是用于区分产品档次及价格。年份原浆产品上的文字发生着悄然变化，从"古井贡酒·年份原浆X年"到"古井贡酒·年份原浆X"，再到"古井贡酒·年份原浆古X"，X代指数字，如8、16。可见，古井贡酒有意减少宣传的风险和消费者对于年份的误解，但是在年份原浆后面加上数字，并宣传在其"无极酒窖"中窖藏，很难不让消费者将数字理解成储藏年份的意思。

　　不过，古井贡酒自己也称，"年份原浆"并非直接表示商品品质等特点文字，只是商品的商标。事实上，中国酿酒工业协会也认为"原浆"不是酿酒专业术语，也不是"原酒"的概念，"年份原浆"也非国家标准"白酒工业术语"中确定的基本术语及定义。

　　换个角度看，古井贡酒的存货及产销情况也可以看出，库存量仅1万吨，而一年销售量就超过8万吨，这种情况下，古井贡酒的所谓年份酒很难储存很多年。

　

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　　主打的年份原浆品牌背后却不是年份酒，这对于品牌建设和宣传，以及品牌的溢价均有一定影响，上市十年来，年份原浆的次高端和高端酒在整个销售占比中依然不高。在泸州老窖的销售才100亿出头的当下，古井贡酒200亿目标下需要年份原浆在未来讲多少故事来提升自身的格调?
　　存货仅1万吨 高端产能有待提高
　　洋河股份(131.580, -2.00, -1.50%)赶上了好时候，两次混改、推出蓝色经典后迎来了"4万亿刺激计划"的历史机遇，但当时存在的基酒不足的问题导致市场对公司的基酒存在一些疑虑，洋河及时地加大了名优酒技术改造及产能建设，弥补了这一短板，才有了后续的产销及营收快速增长。

　　古井贡酒若要在全国范围内销售次高端以上的白酒，优质酒的产能至关重要。浓香白酒的优质酒率通常在10%-20%之间，不同的公司存在一些差别，泸州老窖的优质酒率相对五粮液(123.910, -4.09, -3.20%)的就要高一些。按照古井贡酒的宣传看，其优质酒率约为10%。

　
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　　若按照董事长梁金辉5年实现200亿的目标，这几乎是与洋河股份相近的营收，但2018年底，古井贡产销8万吨，库存1万吨。而洋河股份的产销达到22万吨，原酒规划产能达21万吨，储酒能力100万吨，原酒的储量高达70万吨，两者差距悬殊。如果古井贡要重走洋河路，优质酒的产能提升必不可少。

　　由于浓香白酒优质酒产能更多取决于老窖数量，短时间内窖龄发生大的变化几无可能，因此古井贡酒需早做打算，提升优质酒的产能。

　　洋河股份从100亿规模增长至200亿规模的过程中，生产量一直在20万吨以上，2011年产能就超过了23.6万吨。百亿出头的泸州老窖2018年产销也有16万吨左右，相比之下古井贡酒的产能有待提升，优质酒率不变的情况下，高端酒的产能也面临同样的问题。

　

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　　高销售费用率维持下的销售业绩能否持续?
　　古井贡酒近年来聚焦在年份原浆系列产品周围，在安徽省内进行深度分销，按此前股东会上管理层的表述，安徽省内的分销效果，尤其是次高端产品的分销效果基本达到预期。

　　不过，在2018年古井贡酒的收入中，华中地区占比90.57%，其中以安徽和湖北为主，湖北主要是以黄鹤楼带动的销售收入，其次是河南和江苏。省外的销售并未达到预期，可见古井贡酒的主要市场及近年来的增量仍主要集中在安徽省内。

　

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　　洋河股份的规模从100亿跨越到200亿的过程中，省外市场的增长起到了主要的推动作用。古井贡管理层表示次高端市场主要在安徽，省外的次高端产品推广并不理想。而且古7、古8及以上产品占比只接近25%，可见75%的收入来自于古5及以献礼版产品。管理层称，未来计划目标是次高端(古7及以上)与古5加献礼的比例为6：4，从1：3到6：4，古井贡酒对于次高端市场的预期是很大的。
　　相对于公司次高端产品走出安徽省的难题而言，更令投资者担心的是古井贡酒2019年的规划收入增速仅为17.74%，利润增速更是只有6.19%，这或许与公司销售费用大幅增加有密切关系。

　

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　　古井贡酒的销售费用从2009年的2.47亿元，上涨到2018年的26.83亿元，为全年净利润的1.54倍，9年间销售费用的CAGR(复合增长率)高达30.35%。值得注意的是，古井贡酒2018年的销售费用率高达30.89%，为所有上市白酒公司最高，2019年1季度销售费用率更是达到了31.83%。

　　管理层在股东会上表示未来公司会逐步增加省外费用投入，2019年古井贡酒的销售费用预计将继续上升，或在一定程度上拉低全年利润增速。

　　洋河股份近些年的销售费用率一直处在11%左右的水平，明显低于古井贡酒30%的水平，但也就是这样的销售支出成就了洋河200亿销售和省外市场开拓的目标。

　

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　　洋河在省内外均采用小商制，对于终端的把控力度非常强。古井贡酒在省内的渠道策略是小商制的深度分销，在省外主要采用大商制度。大商制使得古井贡酒对于经销商的控制也相对较弱，年份原浆省外市场的开拓基本就成了砸钱投广告，然后看大经销商的动作效率。

　　连续四年冠名央视春晚效果却并不明显，年份原浆的古20、古26尽管终端销售价已高高在上，但是从销量和市场反馈来看，其品牌号召力与"毛五泸洋"等仍有明显差距。

　　现如今的品牌建设早已不是当年"秦池靠拿几年标王就能桑塔纳进奥迪出"的年头了，高端白酒的产品力和背后的文化沉淀已成了品牌背后的坚实基础，简单砸钱边际收益越来越低。

　　如此高的销售费用率下，次高端、高端产品的省外市场开拓仍不尽如人意，销售费用率一旦下降，销售预期可能也将随之下降，寻找到更为有效的销售策略对于古井贡来说或许是更重要的，而不仅仅是砸钱。

来源：

来源：新浪财经上市公司研究院  肖恩

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